智能戒指第一股 Oura IPO：老股东兑现，新股东该为什么买单？

划重点

① Oura IPO，约 73% 的发行股份来自现有股东出售，多家老股东选择退出。老股东卖出的，是多年投资积累的成果；新股东买入的，则是 Oura 未来能否从消费硬件公司成长为高利润健康平台的预期。 

② Oura 正在经历业绩爆发期。从财务数据看，好的一面是：增长并非纯靠亏损补贴、订阅收入增速已超过硬件、12 个月留存高达 85%；但没那么好的一面是，约 80% 收入仍来自硬件。Oura 需要证明，用户愿意跨过新鲜感周期，甚至跨过一代硬件的生命周期，继续为服务付费。 

③ RockFlow 投研团队认为，好产品是投资研究的起点，Oura 值得进入跟踪名单。但持续盈利才是估值的支撑，而买入价格，才决定最终的回报空间。想快速研究新公司 IPO 和招股书？免费注册Bobby AI，从它开始。

一枚戒指，正在叩响美股市场的大门。

智能戒指制造商 Oura 将于 9 月底 IPO，计划在纳斯达克发行 5000 万股，发行规模最高达到 22 亿美元。按 42 美元中间价计算，其完全摊薄股权估值约为 149 亿美元。

对于一家从芬兰起步、曾通过 Kickstarter 走向消费者的公司来说，这是一次重要的蜕变。

但这场 IPO 最值得关注的问题是，约 73% 的发行股份来自现有股东出售。其中，Forerunner Ventures 计划清空持股，按发行中间价计算，出售所得约 12 亿美元。

这让 Oura 的上市多了一层值得推敲的意味：它既是一家成长公司的资本市场首秀，也是一批早期投资者的退出窗口。

老股东卖出的，是多年投资积累的成果；新股东买入的，则是 Oura 未来能否从消费硬件公司成长为高利润健康平台的预期。两者之间，隔着的正是投资风险。

一家公司准备上市，最热闹的通常是估值、发行价，以及“上市首日会不会涨”。

真正值得研究的信息，却往往藏在不那么好读的招股书里：收入靠什么增长，利润有多少含金量，老股东为什么出售，以及发行价已经计入了怎样的未来。

想研究一家公司的 IPO，不妨从 Bobby 开始。

面对动辄数百页的 S-1 招股书，你可以让 Bobby 辅助梳理商业模式、拆解财务数据、整理发行结构，再沿着值得关注的线索继续追问。比起只问“这只新股能不能买”，更有价值的问题是：这家公司靠什么赚钱，而我将为它的未来支付什么价格？

 1. 22 亿 IPO，大部分资金并不进入 Oura

此次 IPO 中，Forerunner 的退出最为醒目。

根据 S-1 文件，Forerunner 计划出售全部股持股，对应发行前约 9.3% 的股份，占此次发行总量的 57.4%。按 42 美元计算，出售所得约为 12 亿美元，尚未扣除承销折扣及其他相关费用。

Forerunner 于 2020 年 3 月首次投资 Oura 时，公司估值约为 7.253 亿美元；此次发行中间价对应的完全摊薄估值则约为 149 亿美元。两者之间约有 20 倍的差距。

其他早期投资者同样在兑现部分收益。Lifeline Ventures 计划出售约三分之一持股，出售所得约为 2.92 亿美元。Elysian Park Ventures 则拟出售约 61.5% 持股，对应所得约 3660 万美元。

与此同时，最大股东富达并未在此次发行中出售股份，其他部分主要投资者也未进行显著减持。

因此，不能简单把这场交易解释为“机构集体撤退”。更准确的说法是：不同进入时间、不同基金期限和回报目标的投资者，正在作出不同选择。

 2. 卖的是戒指，资本市场期待的却是订阅

Oura 的产品逻辑并不难理解。

用户购买戒指，用它记录睡眠、心率、体温趋势与恢复状态，再通过会员服务获得进一步解释。相比智能手表，戒指没有屏幕与通知干扰，对部分用户而言也更适合夜间佩戴。

但产品好用，只回答了“为什么有人买”。资本市场还要追问：“买过之后，这门生意能继续赚多久的钱？”这正是会员服务的重要性。

Oura 正在经历业绩爆发期，我们让 Bobby 分析了它的招股书和财务摘要：

好的一面

1）不是靠亏损补贴出来的增长

收入增长 74% 的同时已经盈利，经营现金流也明显高于净利润。在消费硬件 IPO 中，这比“高增长、持续烧钱”的模式扎实得多。

不过经营现金流可能包含库存、应付账款、递延订阅收入等营运资金变化，不能直接等同于自由现金流。

2）订阅收入增速已经超过硬件

会员收入增长 121%，明显快于硬件的 65%。这是估值能否成立的核心。

Oura 的理想飞轮是：卖出戒指 → 用户开始订阅 → 持续积累睡眠、心率、体温和恢复数据 → 算法与建议变好 → 留存提高 → 用户升级下一代戒指

只要留存稳定，硬件获客成本可以被后续订阅收入逐步摊薄。

3）85% 的 12 个月留存有含金量

可穿戴设备最常见的问题，第一是卖出去，第二是用户戴三个月后不会扔进抽屉。85% 的付费会员一年留存说明 Oura 已经形成一定使用习惯。

没那么好的一面

订阅故事很漂亮，但有一个现实无法绕开：目前约 80% 的收入仍然来自硬件。

按 500 万付费会员和前九个月 2.405 亿美元会员收入计算，平均每名会员九个月贡献约 48 美元，基本符合其月费/年费结构。要让估值继续上移，关键是让订阅占比从 20% 逐步提高到 30% 甚至更高。

高活跃不直接等于高付费意愿，一年留存也不等于终身留存。Oura 需要证明的，是用户愿意跨过新鲜感周期，甚至跨过一代硬件的生命周期，继续为服务付费。

 3. 已盈利，但距离高利润平台仍有距离

Oura 已经盈利，这是一个扎实的起点。

九个月报告期净利润约 6080 万美元，净利率约 5%。在收入增长 74% 的背景下实现正利润，至少说明公司并非完全依靠大规模净亏损维持扩张。

但 5% 的净利率，与市场想象中的高利润健康平台之间，仍有距离。

会员业务提供了一条改善路径。其会员毛利率接近 90%。如果会员收入持续增长，且增速快于硬件，整体毛利率有望获得支持。

但会员高毛利，不等于公司整体高净利率。戒指制造、渠道分成、营销、研发、售后与合规支出，仍然需要由整个业务承担。软件服务也并非不需要持续投入。

判断 Oura 能否成为高质量平台，不能只看会员业务有多高的毛利，还要看这些毛利最终有多少留在公司，又有多少能够归属于每一股。

市场现在愿意给 Oura 多少估值，很大程度上取决于投资者相信它未来能实现怎样的利润率，而不仅是它今天已经赚了多少钱。

 4. 真正的竞争，不只发生在戒指之间

讨论 Oura 时，人们很容易把竞争对手限定为其他智能戒指品牌。但消费者的选择范围远比这更大。

Samsung Galaxy Ring 等产品带来生态与渠道竞争；RingConn、Ultrahuman 等品牌，则可能通过不同的定价和订阅策略，挑战 Oura。

如果其他设备可以用更低的持续费用提供足够好的体验，Oura 就必须不断解释会员费的价值。

与此同时，Apple Watch、Garmin 和 WHOOP 等产品，争夺的是相同的健康预算、使用时间与数据入口。很多用户面对的现实问题是：我已经有一块能看睡眠和心率的手表，为什么还需要一枚戒指？

Oura 的回答，需要落在夜间佩戴体验、长期数据质量以及软件建议的价值上。仅仅增加几个指标，很难长期支撑溢价。

不同收费策略的竞品，还会把压力传导到会员业务。如果其他设备以更低的持续费用提供“足够好”的体验，Oura 就必须证明，自己的服务值得多付那笔钱。

Oura 需要持续证明：它不仅能测量数据，还能比替代产品更好地帮助用户理解数据，并形成值得付费的行动建议。

 5. 上市之后，最值得盯住的是什么？

Oura 能否兑现平台故事，最终要落到几组持续披露的数据上。

第一，会员收入占比是否提高，同时留存保持稳定。

如果硬件增速放缓后，会员收入仍能依靠存量用户续费保持增长，订阅模式的价值才会更加清晰。

第二，收入增长能否转化为利润和自由现金流。  

毛利改善若被营销、研发及股权激励完全消耗，股东实际获得的收益可能仍然有限。

第三，库存、应收账款和退换货成本是否可控。  

戒指涉及尺码、颜色与不同款式，渠道扩张也会增加库存管理难度。营收增长需要与终端需求相匹配，而不能主要依靠渠道备货。

第四，竞争有没有开始影响定价和续费。  

比单季硬件销量波动更值得警惕的，是会员流失加快、获客成本上升，以及依赖持续促销维持增长。

这些指标，比首日涨幅更能回答“Oura 是不是一家越来越好的公司”。而买入价格，则决定了好公司能否成为一笔好投资。

结论：好公司，也需要合适的买入起点

Oura 已经做对了不少事。它找到了一种适合部分用户长期佩戴的设备形态，把睡眠与恢复需求转化为消费选择，也让会员服务从附属功能成长为值得单独研究的业务。

但资本市场现在提出了更高要求：它不仅要继续卖出戒指，还要证明用户愿意长期续费；不仅要保持增长，还要把增长转化为更高质量的利润。

早期投资者兑现的是过去几年已经发生的价值创造。公众投资者付钱购买的，则是未来几年尚未完成的经营改善。双方看的是同一家公司，承担的却不是同一种风险。

RockFlow 投研团队认为，好产品是投资研究的起点，Oura 值得进入重点跟踪名单。但持续盈利才是估值的支撑，而买入价格，才决定最终的回报空间。

150 亿美元市值，买入的不只是今天的 Oura，还有一个更大、更赚钱、竞争地位更稳固的 Oura。

问题不在于这个未来有没有可能发生，而在于：为了等待它发生，今天的投资者付出了多高的价格，又留下了多少余地。

本文来自微信公众号“RockFlow Universe”，作者：RockFlow，36氪经授权发布。